1 ¿Es viable una profundización del actual modelo económico como algunos plantean desde el Gobierno?
En la actualidad, la contribución del escenario internacional a nuestro crecimiento es la más alta de la historia. Tomando en cuenta que los pilares originales de este modelo económico (dólar caro y superávit comercial y fiscal) se encuentran en franca declinación, una profundización del modelo sería posible, si y sólo si el contexto global jugara indefinidamente a favor. En cambio, aun comportándose tan bien como hasta ahora, ya no alcanzaría para evitar un enfriamiento del nivel de actividad. Para nuestra economía, el sector externo se resume en dos palabras: soja y Brasil. Así, el modelo tendría una chance de sostenerse en el tiempo únicamente si el precio de la soja siguiera aumentando sostenidamente durante el próximo mandato y si, al mismo tiempo, Brasil creciera más fuerte y demandara en consecuencia, cada vez más exportaciones argentinas. El Gobierno nacional se convirtió en estos años en un adicto a la soja y a Brasil. Como todo adicto, necesita de dosis crecientes de droga (precio de la soja y crecimiento de Brasil con el real apreciándose) para no atravesar una crisis de abstinencia. No obstante, es muy poco probable que el comportamiento de la economía mundial sea más favorable para la Argentina de lo que ocurre actualmente. El poder adquisitivo del dólar se encuentra en sus mínimos históricos y la soja cercana a su precio máximo. Paralelamente, la entrada de capitales y la apreciación del real son récord; y la demanda brasileña de exportaciones argentinas está en su punto máximo. Quedan entonces sólo dos posibilidades: que siga jugando igual de bien que hasta ahora, o que comience a jugar peor.
2 ¿Cuál es la importancia de Brasil para la Argentina y cómo puede influir en este vínculo la nueva coyuntura internacional?
Brasil es el principal socio comercial de la Argentina y el mayor comprador de bienes industriales (metalúrgica y autos); por ende, si Brasil crece (y además aprecia su moneda) a la industria doméstica le va bien y se genera trabajo, lo que estimula a la demanda agregada y el crecimiento económico local. No obstante, Brasil es muy sensible a la coyuntura de los mercados financieros internacionales porque financia su déficit de cuenta corriente (2,3% del PBI) con una cuenta de capital superavitaria (4% del PBI). El alto crecimiento de Brasil y su fuerte demanda de exportaciones argentinas es sólo posible si el resto del mundo lo financia. Si se cortara el financiamiento, Brasil se vería obligado a devaluar y a crecer menos de lo que viene haciéndolo hasta ahora, lo que perjudicaría a la economía argentina en general y a la industria en particular.
3 ¿Cómo afectaría entonces la crisis internacional a la economía argentina?
La relación entre la Argentina y el mundo se vincula mucho más a través del canal de la «economía real» que del «canal financiero». El contagio financiero no es directo, sino que se da a través de Brasil. La débil recuperación económica que enfrenta Estados Unidos, sumada a la difícil coyuntura de Europa modifica el escenario internacional y su impacto sobre la macroeconomía argentina. Se abren, según nuestro análisis, tres escenarios diferentes para nuestro país:
1. El primero (al que no le asignamos una probabilidad alta de ocurrencia) implicaría una caída abrupta y persistente de los mercados como en 2008, en donde las Bolsas del mundo y el precio de los commodities se desplomaran como contracara de un aumento de la demanda de dólares y activos norteamericanos (efecto «fligth to quality»). En este escenario, el dólar se fortalecería (se apreciaría) fuertemente, el precio de la soja caería, en tanto que los capitales se fugarían de los emergentes en general y de Brasil en particular (para refugiarse en la divisa norteamericana). Ante la caída del ingreso proveniente del ahorro internacional, Brasil devaluaría el real para corregir su déficit de su cuenta corriente del mismo modo que en 2008-2009. En este marco, tanto la caída de la soja como la devaluación de Brasil impactarían negativamente en la demanda agregada argentina, reduciendo las exportaciones, la protección de la industria, los ingresos del Gobierno y la entrada de dólares. Es el peor escenario de todos porque el impacto se da a través de los dos canales de transmisión: caída del precio de la soja y devaluación de Brasil.
2. Un segundo escenario negativo, pero menos que el anterior, es aquel donde no hay crisis global con aversión al riesgo, vuelo a la calidad y apreciación del dólar; pero si un agravamiento de la crisis europea, sobre todo en países más relevantes para la región como España. En este escenario, el precio de la soja no se desploma (porque no se aprecia el dólar), pero el derrumbe de España (con muchos nexos financieros y activos en Brasil) impactaría negativamente en el ingreso de ahorro internacional a Brasil, que se ve obligado a devaluar, afectando el nivel de actividad doméstico.
3. El tercero, al que le asignamos mayor probabilidad de ocurrencia, surge a partir del anuncio de la decisión de postergar la suba de tasas de interés por parte de la Reserva Federal hasta mediados de 2013 (por el estancamiento económico) y tendría lugar siempre y cuando no explotara una crisis como la de 2008. Sin embargo, implicaría un mundo con un nivel de actividad muy bajo en los países desarrollados (que llevaría a los emergentes a crecer algo menos), alta volatilidad y bajos retornos promedios en los activos financieros de los países más desarrollados. El ahorro internacional continuaría fluyendo a Brasil, que no tendría tantas presiones para devaluar y que podría seguir creciendo a buen ritmo (aunque a una tasa algo inferior). Este escenario de un «no estallido» descartaría una mega aversión al riesgo. Así, el dólar seguiría débil y la soja mantendría un buen precio (tal vez algo inferior). A pesar de esta caída de la riqueza en el mundo, se morigeraría el impacto de la crisis global sobre la Argentina y sus economías regionales. Este escenario brindaría tiempo para poder aplicar los cambios de política macroeconómica que nuestra economía necesita.
4 ¿La Argentina tiene instrumentos de política económica para amortiguar un potencial impacto de un shock externo negativo?
La respuesta de política económica a un shock externo que impacte negativamente en el nivel de actividad doméstico puede darse por medio de la política fiscal, la monetaria, la cambiaria o una combinación de las tres. Por el lado fiscal, debería comprender una aceleración de la tasa de crecimiento del gasto y una reducción de la presión impositiva. Por el lado monetario, una aceleración de la tasa de creación de dinero y un uso de parte del stock de reservas. Paralelamente, sería aconsejable en una situación así dejar depreciar la moneda para dotar de competitividad precio al sector externo y proteger la producción doméstica. Sin embargo, la Argentina tendría muy poco margen de acción para utilizar estos instrumentos en forma contra cíclica. El gasto público crece anualmente a un ritmo superior al 30% desde hace cuatro años; sería difícil acelerarlo aún más. La presión impositiva está en un récord histórico, por lo cual sí podría ser reducida. Pero como la holgura fiscal ha desaparecido y el Gobierno está fuera de los mercados de deuda, es casi imposible vislumbrar una reducción en los impuestos. Por otro lado, la base monetaria crece al 40% interanual, por lo que ya hay un exceso de oferta de pesos que sugiere no acelerar el ritmo de emisión. En este sentido, hay dos fenómenos que lo demuestran: una inflación superior al 20% anual; y la fuga de capitales, que este año ascendería a más de u$s 20.000 millones, duplicando la salida de divisas del año pasado. Hoy en día la demanda de dinero responde y se fuga sólo el exceso de oferta. Sin embargo, si se acelerara la expansión monetaria, podría caer la demanda de dinero y la fuga de capitales se potenciaría, afectando negativamente el consumo y el nivel de actividad. Por otra parte, la monetización de los dólares del Central tampoco sería posible en el futuro, porque a fin de año ya no quedarían más reservas de libre disponibilidad; y únicamente con una modificación de la ley vigente en el Congreso se podría seguir utilizándolas como mecanismo de financiación al Tesoro. Queda la política cambiaria, pero el tipo de cambio estable es el único ancla antiinflacionario que le queda a un modelo que, así y todo, nos obliga a convivir con una de las mayores tasas de inflación en el mundo. En el actual marco de plena utilización de la capacidad instalada, una depreciación del tipo de cambio se trasladaría rápidamente a precios y no tendría efectos reales, por lo que la depreciación no sólo no está disponible, sino que tampoco sería conveniente. En definitiva, si el shock negativo internacional fuera inmediato, no dispondríamos en la actualidad de instrumentos para amortiguar su impacto. No obstante, creemos que el contexto internacional va a seguir dándonos una mano al respecto.
5 ¿Qué se debería hacer desde la política económica?
Aun cuando el contexto internacional continuara comportándose de la misma forma en la que lo hace actualmente, la tasa de crecimiento de nuestra economía se iría reduciendo en forma paulatina, ya que la erosión de los fundamentos del actual modelo (tipo de cambio elevado y superávit gemelos) genera un conjunto de desequilibrios que impactan negativamente en el ritmo de expansión del nivel de actividad. No obstante, aprovechando que el escenario internacional más probable actúa como un respirador artificial para el modelo, antes de que la inflación y las demás inconsistencias terminen enfriando el crecimiento, el Gobierno debería abandonar la idea de intensificar las actuales políticas macroeconómicas y, por el contrario, tendría que empezar a aplicar políticas monetarias y fiscales más prudentes, con un ritmo de expansión de los agregados monetarios y del gasto público más moderado. La mayoría de los países de la región ya tomaron medidas preventivas. Brasil comenzó a subir su tasa de interés (Selic) a partir de abril de 2010, seguido por Chile, en junio del año pasado. Uruguay y Paraguay, países sin metas de inflación explícita, también han endurecido su política monetaria. Por el lado fiscal, estos países han planteado una reducción de la tasa de crecimiento del gasto corriente, ya que se considera que una política fiscal más prudente es el instrumento más idóneo para enfrentar los peligros derivados de un ambiente externo caracterizado por la elevada liquidez global, que presiona hacia la apreciación del tipo de cambio real (dólar barato) y genera pérdidas de competitividad en el sector externo y disminución de la protección para la industria local. A diferencia de lo que ocurre en los países vecinos, sólo la Argentina parece no tomar nota de este fenómeno.
En la actualidad, la contribución del escenario internacional a nuestro crecimiento es la más alta de la historia. Tomando en cuenta que los pilares originales de este modelo económico (dólar caro y superávit comercial y fiscal) se encuentran en franca declinación, una profundización del modelo sería posible, si y sólo si el contexto global jugara indefinidamente a favor. En cambio, aun comportándose tan bien como hasta ahora, ya no alcanzaría para evitar un enfriamiento del nivel de actividad. Para nuestra economía, el sector externo se resume en dos palabras: soja y Brasil. Así, el modelo tendría una chance de sostenerse en el tiempo únicamente si el precio de la soja siguiera aumentando sostenidamente durante el próximo mandato y si, al mismo tiempo, Brasil creciera más fuerte y demandara en consecuencia, cada vez más exportaciones argentinas. El Gobierno nacional se convirtió en estos años en un adicto a la soja y a Brasil. Como todo adicto, necesita de dosis crecientes de droga (precio de la soja y crecimiento de Brasil con el real apreciándose) para no atravesar una crisis de abstinencia. No obstante, es muy poco probable que el comportamiento de la economía mundial sea más favorable para la Argentina de lo que ocurre actualmente. El poder adquisitivo del dólar se encuentra en sus mínimos históricos y la soja cercana a su precio máximo. Paralelamente, la entrada de capitales y la apreciación del real son récord; y la demanda brasileña de exportaciones argentinas está en su punto máximo. Quedan entonces sólo dos posibilidades: que siga jugando igual de bien que hasta ahora, o que comience a jugar peor.
2 ¿Cuál es la importancia de Brasil para la Argentina y cómo puede influir en este vínculo la nueva coyuntura internacional?
Brasil es el principal socio comercial de la Argentina y el mayor comprador de bienes industriales (metalúrgica y autos); por ende, si Brasil crece (y además aprecia su moneda) a la industria doméstica le va bien y se genera trabajo, lo que estimula a la demanda agregada y el crecimiento económico local. No obstante, Brasil es muy sensible a la coyuntura de los mercados financieros internacionales porque financia su déficit de cuenta corriente (2,3% del PBI) con una cuenta de capital superavitaria (4% del PBI). El alto crecimiento de Brasil y su fuerte demanda de exportaciones argentinas es sólo posible si el resto del mundo lo financia. Si se cortara el financiamiento, Brasil se vería obligado a devaluar y a crecer menos de lo que viene haciéndolo hasta ahora, lo que perjudicaría a la economía argentina en general y a la industria en particular.
3 ¿Cómo afectaría entonces la crisis internacional a la economía argentina?
La relación entre la Argentina y el mundo se vincula mucho más a través del canal de la «economía real» que del «canal financiero». El contagio financiero no es directo, sino que se da a través de Brasil. La débil recuperación económica que enfrenta Estados Unidos, sumada a la difícil coyuntura de Europa modifica el escenario internacional y su impacto sobre la macroeconomía argentina. Se abren, según nuestro análisis, tres escenarios diferentes para nuestro país:
1. El primero (al que no le asignamos una probabilidad alta de ocurrencia) implicaría una caída abrupta y persistente de los mercados como en 2008, en donde las Bolsas del mundo y el precio de los commodities se desplomaran como contracara de un aumento de la demanda de dólares y activos norteamericanos (efecto «fligth to quality»). En este escenario, el dólar se fortalecería (se apreciaría) fuertemente, el precio de la soja caería, en tanto que los capitales se fugarían de los emergentes en general y de Brasil en particular (para refugiarse en la divisa norteamericana). Ante la caída del ingreso proveniente del ahorro internacional, Brasil devaluaría el real para corregir su déficit de su cuenta corriente del mismo modo que en 2008-2009. En este marco, tanto la caída de la soja como la devaluación de Brasil impactarían negativamente en la demanda agregada argentina, reduciendo las exportaciones, la protección de la industria, los ingresos del Gobierno y la entrada de dólares. Es el peor escenario de todos porque el impacto se da a través de los dos canales de transmisión: caída del precio de la soja y devaluación de Brasil.
2. Un segundo escenario negativo, pero menos que el anterior, es aquel donde no hay crisis global con aversión al riesgo, vuelo a la calidad y apreciación del dólar; pero si un agravamiento de la crisis europea, sobre todo en países más relevantes para la región como España. En este escenario, el precio de la soja no se desploma (porque no se aprecia el dólar), pero el derrumbe de España (con muchos nexos financieros y activos en Brasil) impactaría negativamente en el ingreso de ahorro internacional a Brasil, que se ve obligado a devaluar, afectando el nivel de actividad doméstico.
3. El tercero, al que le asignamos mayor probabilidad de ocurrencia, surge a partir del anuncio de la decisión de postergar la suba de tasas de interés por parte de la Reserva Federal hasta mediados de 2013 (por el estancamiento económico) y tendría lugar siempre y cuando no explotara una crisis como la de 2008. Sin embargo, implicaría un mundo con un nivel de actividad muy bajo en los países desarrollados (que llevaría a los emergentes a crecer algo menos), alta volatilidad y bajos retornos promedios en los activos financieros de los países más desarrollados. El ahorro internacional continuaría fluyendo a Brasil, que no tendría tantas presiones para devaluar y que podría seguir creciendo a buen ritmo (aunque a una tasa algo inferior). Este escenario de un «no estallido» descartaría una mega aversión al riesgo. Así, el dólar seguiría débil y la soja mantendría un buen precio (tal vez algo inferior). A pesar de esta caída de la riqueza en el mundo, se morigeraría el impacto de la crisis global sobre la Argentina y sus economías regionales. Este escenario brindaría tiempo para poder aplicar los cambios de política macroeconómica que nuestra economía necesita.
4 ¿La Argentina tiene instrumentos de política económica para amortiguar un potencial impacto de un shock externo negativo?
La respuesta de política económica a un shock externo que impacte negativamente en el nivel de actividad doméstico puede darse por medio de la política fiscal, la monetaria, la cambiaria o una combinación de las tres. Por el lado fiscal, debería comprender una aceleración de la tasa de crecimiento del gasto y una reducción de la presión impositiva. Por el lado monetario, una aceleración de la tasa de creación de dinero y un uso de parte del stock de reservas. Paralelamente, sería aconsejable en una situación así dejar depreciar la moneda para dotar de competitividad precio al sector externo y proteger la producción doméstica. Sin embargo, la Argentina tendría muy poco margen de acción para utilizar estos instrumentos en forma contra cíclica. El gasto público crece anualmente a un ritmo superior al 30% desde hace cuatro años; sería difícil acelerarlo aún más. La presión impositiva está en un récord histórico, por lo cual sí podría ser reducida. Pero como la holgura fiscal ha desaparecido y el Gobierno está fuera de los mercados de deuda, es casi imposible vislumbrar una reducción en los impuestos. Por otro lado, la base monetaria crece al 40% interanual, por lo que ya hay un exceso de oferta de pesos que sugiere no acelerar el ritmo de emisión. En este sentido, hay dos fenómenos que lo demuestran: una inflación superior al 20% anual; y la fuga de capitales, que este año ascendería a más de u$s 20.000 millones, duplicando la salida de divisas del año pasado. Hoy en día la demanda de dinero responde y se fuga sólo el exceso de oferta. Sin embargo, si se acelerara la expansión monetaria, podría caer la demanda de dinero y la fuga de capitales se potenciaría, afectando negativamente el consumo y el nivel de actividad. Por otra parte, la monetización de los dólares del Central tampoco sería posible en el futuro, porque a fin de año ya no quedarían más reservas de libre disponibilidad; y únicamente con una modificación de la ley vigente en el Congreso se podría seguir utilizándolas como mecanismo de financiación al Tesoro. Queda la política cambiaria, pero el tipo de cambio estable es el único ancla antiinflacionario que le queda a un modelo que, así y todo, nos obliga a convivir con una de las mayores tasas de inflación en el mundo. En el actual marco de plena utilización de la capacidad instalada, una depreciación del tipo de cambio se trasladaría rápidamente a precios y no tendría efectos reales, por lo que la depreciación no sólo no está disponible, sino que tampoco sería conveniente. En definitiva, si el shock negativo internacional fuera inmediato, no dispondríamos en la actualidad de instrumentos para amortiguar su impacto. No obstante, creemos que el contexto internacional va a seguir dándonos una mano al respecto.
5 ¿Qué se debería hacer desde la política económica?
Aun cuando el contexto internacional continuara comportándose de la misma forma en la que lo hace actualmente, la tasa de crecimiento de nuestra economía se iría reduciendo en forma paulatina, ya que la erosión de los fundamentos del actual modelo (tipo de cambio elevado y superávit gemelos) genera un conjunto de desequilibrios que impactan negativamente en el ritmo de expansión del nivel de actividad. No obstante, aprovechando que el escenario internacional más probable actúa como un respirador artificial para el modelo, antes de que la inflación y las demás inconsistencias terminen enfriando el crecimiento, el Gobierno debería abandonar la idea de intensificar las actuales políticas macroeconómicas y, por el contrario, tendría que empezar a aplicar políticas monetarias y fiscales más prudentes, con un ritmo de expansión de los agregados monetarios y del gasto público más moderado. La mayoría de los países de la región ya tomaron medidas preventivas. Brasil comenzó a subir su tasa de interés (Selic) a partir de abril de 2010, seguido por Chile, en junio del año pasado. Uruguay y Paraguay, países sin metas de inflación explícita, también han endurecido su política monetaria. Por el lado fiscal, estos países han planteado una reducción de la tasa de crecimiento del gasto corriente, ya que se considera que una política fiscal más prudente es el instrumento más idóneo para enfrentar los peligros derivados de un ambiente externo caracterizado por la elevada liquidez global, que presiona hacia la apreciación del tipo de cambio real (dólar barato) y genera pérdidas de competitividad en el sector externo y disminución de la protección para la industria local. A diferencia de lo que ocurre en los países vecinos, sólo la Argentina parece no tomar nota de este fenómeno.
