1 ¿Es viable una profundización del actual modelo económico como algunos plantean desde el Gobierno?
En la actualidad, la contribución del escenario internacional a nuestro crecimiento es la más alta de la historia. Tomando en cuenta que los pilares originales de este modelo económico (dólar caro y superávit comercial y fiscal) se encuentran en franca declinación, una profundización del modelo serÃa posible, si y sólo si el contexto global jugara indefinidamente a favor. En cambio, aun comportándose tan bien como hasta ahora, ya no alcanzarÃa para evitar un enfriamiento del nivel de actividad. Para nuestra economÃa, el sector externo se resume en dos palabras: soja y Brasil. AsÃ, el modelo tendrÃa una chance de sostenerse en el tiempo únicamente si el precio de la soja siguiera aumentando sostenidamente durante el próximo mandato y si, al mismo tiempo, Brasil creciera más fuerte y demandara en consecuencia, cada vez más exportaciones argentinas. El Gobierno nacional se convirtió en estos años en un adicto a la soja y a Brasil. Como todo adicto, necesita de dosis crecientes de droga (precio de la soja y crecimiento de Brasil con el real apreciándose) para no atravesar una crisis de abstinencia. No obstante, es muy poco probable que el comportamiento de la economÃa mundial sea más favorable para la Argentina de lo que ocurre actualmente. El poder adquisitivo del dólar se encuentra en sus mÃnimos históricos y la soja cercana a su precio máximo. Paralelamente, la entrada de capitales y la apreciación del real son récord; y la demanda brasileña de exportaciones argentinas está en su punto máximo. Quedan entonces sólo dos posibilidades: que siga jugando igual de bien que hasta ahora, o que comience a jugar peor.
2 ¿Cuál es la importancia de Brasil para la Argentina y cómo puede influir en este vÃnculo la nueva coyuntura internacional?
Brasil es el principal socio comercial de la Argentina y el mayor comprador de bienes industriales (metalúrgica y autos); por ende, si Brasil crece (y además aprecia su moneda) a la industria doméstica le va bien y se genera trabajo, lo que estimula a la demanda agregada y el crecimiento económico local. No obstante, Brasil es muy sensible a la coyuntura de los mercados financieros internacionales porque financia su déficit de cuenta corriente (2,3% del PBI) con una cuenta de capital superavitaria (4% del PBI). El alto crecimiento de Brasil y su fuerte demanda de exportaciones argentinas es sólo posible si el resto del mundo lo financia. Si se cortara el financiamiento, Brasil se verÃa obligado a devaluar y a crecer menos de lo que viene haciéndolo hasta ahora, lo que perjudicarÃa a la economÃa argentina en general y a la industria en particular.
3 ¿Cómo afectarÃa entonces la crisis internacional a la economÃa argentina?
La relación entre la Argentina y el mundo se vincula mucho más a través del canal de la «economÃa real» que del «canal financiero». El contagio financiero no es directo, sino que se da a través de Brasil. La débil recuperación económica que enfrenta Estados Unidos, sumada a la difÃcil coyuntura de Europa modifica el escenario internacional y su impacto sobre la macroeconomÃa argentina. Se abren, según nuestro análisis, tres escenarios diferentes para nuestro paÃs:
1. El primero (al que no le asignamos una probabilidad alta de ocurrencia) implicarÃa una caÃda abrupta y persistente de los mercados como en 2008, en donde las Bolsas del mundo y el precio de los commodities se desplomaran como contracara de un aumento de la demanda de dólares y activos norteamericanos (efecto «fligth to quality»). En este escenario, el dólar se fortalecerÃa (se apreciarÃa) fuertemente, el precio de la soja caerÃa, en tanto que los capitales se fugarÃan de los emergentes en general y de Brasil en particular (para refugiarse en la divisa norteamericana). Ante la caÃda del ingreso proveniente del ahorro internacional, Brasil devaluarÃa el real para corregir su déficit de su cuenta corriente del mismo modo que en 2008-2009. En este marco, tanto la caÃda de la soja como la devaluación de Brasil impactarÃan negativamente en la demanda agregada argentina, reduciendo las exportaciones, la protección de la industria, los ingresos del Gobierno y la entrada de dólares. Es el peor escenario de todos porque el impacto se da a través de los dos canales de transmisión: caÃda del precio de la soja y devaluación de Brasil.
2. Un segundo escenario negativo, pero menos que el anterior, es aquel donde no hay crisis global con aversión al riesgo, vuelo a la calidad y apreciación del dólar; pero si un agravamiento de la crisis europea, sobre todo en paÃses más relevantes para la región como España. En este escenario, el precio de la soja no se desploma (porque no se aprecia el dólar), pero el derrumbe de España (con muchos nexos financieros y activos en Brasil) impactarÃa negativamente en el ingreso de ahorro internacional a Brasil, que se ve obligado a devaluar, afectando el nivel de actividad doméstico.
3. El tercero, al que le asignamos mayor probabilidad de ocurrencia, surge a partir del anuncio de la decisión de postergar la suba de tasas de interés por parte de la Reserva Federal hasta mediados de 2013 (por el estancamiento económico) y tendrÃa lugar siempre y cuando no explotara una crisis como la de 2008. Sin embargo, implicarÃa un mundo con un nivel de actividad muy bajo en los paÃses desarrollados (que llevarÃa a los emergentes a crecer algo menos), alta volatilidad y bajos retornos promedios en los activos financieros de los paÃses más desarrollados. El ahorro internacional continuarÃa fluyendo a Brasil, que no tendrÃa tantas presiones para devaluar y que podrÃa seguir creciendo a buen ritmo (aunque a una tasa algo inferior). Este escenario de un «no estallido» descartarÃa una mega aversión al riesgo. AsÃ, el dólar seguirÃa débil y la soja mantendrÃa un buen precio (tal vez algo inferior). A pesar de esta caÃda de la riqueza en el mundo, se morigerarÃa el impacto de la crisis global sobre la Argentina y sus economÃas regionales. Este escenario brindarÃa tiempo para poder aplicar los cambios de polÃtica macroeconómica que nuestra economÃa necesita.
4 ¿La Argentina tiene instrumentos de polÃtica económica para amortiguar un potencial impacto de un shock externo negativo?
La respuesta de polÃtica económica a un shock externo que impacte negativamente en el nivel de actividad doméstico puede darse por medio de la polÃtica fiscal, la monetaria, la cambiaria o una combinación de las tres. Por el lado fiscal, deberÃa comprender una aceleración de la tasa de crecimiento del gasto y una reducción de la presión impositiva. Por el lado monetario, una aceleración de la tasa de creación de dinero y un uso de parte del stock de reservas. Paralelamente, serÃa aconsejable en una situación asà dejar depreciar la moneda para dotar de competitividad precio al sector externo y proteger la producción doméstica. Sin embargo, la Argentina tendrÃa muy poco margen de acción para utilizar estos instrumentos en forma contra cÃclica. El gasto público crece anualmente a un ritmo superior al 30% desde hace cuatro años; serÃa difÃcil acelerarlo aún más. La presión impositiva está en un récord histórico, por lo cual sà podrÃa ser reducida. Pero como la holgura fiscal ha desaparecido y el Gobierno está fuera de los mercados de deuda, es casi imposible vislumbrar una reducción en los impuestos. Por otro lado, la base monetaria crece al 40% interanual, por lo que ya hay un exceso de oferta de pesos que sugiere no acelerar el ritmo de emisión. En este sentido, hay dos fenómenos que lo demuestran: una inflación superior al 20% anual; y la fuga de capitales, que este año ascenderÃa a más de u$s 20.000 millones, duplicando la salida de divisas del año pasado. Hoy en dÃa la demanda de dinero responde y se fuga sólo el exceso de oferta. Sin embargo, si se acelerara la expansión monetaria, podrÃa caer la demanda de dinero y la fuga de capitales se potenciarÃa, afectando negativamente el consumo y el nivel de actividad. Por otra parte, la monetización de los dólares del Central tampoco serÃa posible en el futuro, porque a fin de año ya no quedarÃan más reservas de libre disponibilidad; y únicamente con una modificación de la ley vigente en el Congreso se podrÃa seguir utilizándolas como mecanismo de financiación al Tesoro. Queda la polÃtica cambiaria, pero el tipo de cambio estable es el único ancla antiinflacionario que le queda a un modelo que, asà y todo, nos obliga a convivir con una de las mayores tasas de inflación en el mundo. En el actual marco de plena utilización de la capacidad instalada, una depreciación del tipo de cambio se trasladarÃa rápidamente a precios y no tendrÃa efectos reales, por lo que la depreciación no sólo no está disponible, sino que tampoco serÃa conveniente. En definitiva, si el shock negativo internacional fuera inmediato, no dispondrÃamos en la actualidad de instrumentos para amortiguar su impacto. No obstante, creemos que el contexto internacional va a seguir dándonos una mano al respecto.
5 ¿Qué se deberÃa hacer desde la polÃtica económica?
Aun cuando el contexto internacional continuara comportándose de la misma forma en la que lo hace actualmente, la tasa de crecimiento de nuestra economÃa se irÃa reduciendo en forma paulatina, ya que la erosión de los fundamentos del actual modelo (tipo de cambio elevado y superávit gemelos) genera un conjunto de desequilibrios que impactan negativamente en el ritmo de expansión del nivel de actividad. No obstante, aprovechando que el escenario internacional más probable actúa como un respirador artificial para el modelo, antes de que la inflación y las demás inconsistencias terminen enfriando el crecimiento, el Gobierno deberÃa abandonar la idea de intensificar las actuales polÃticas macroeconómicas y, por el contrario, tendrÃa que empezar a aplicar polÃticas monetarias y fiscales más prudentes, con un ritmo de expansión de los agregados monetarios y del gasto público más moderado. La mayorÃa de los paÃses de la región ya tomaron medidas preventivas. Brasil comenzó a subir su tasa de interés (Selic) a partir de abril de 2010, seguido por Chile, en junio del año pasado. Uruguay y Paraguay, paÃses sin metas de inflación explÃcita, también han endurecido su polÃtica monetaria. Por el lado fiscal, estos paÃses han planteado una reducción de la tasa de crecimiento del gasto corriente, ya que se considera que una polÃtica fiscal más prudente es el instrumento más idóneo para enfrentar los peligros derivados de un ambiente externo caracterizado por la elevada liquidez global, que presiona hacia la apreciación del tipo de cambio real (dólar barato) y genera pérdidas de competitividad en el sector externo y disminución de la protección para la industria local. A diferencia de lo que ocurre en los paÃses vecinos, sólo la Argentina parece no tomar nota de este fenómeno.
En la actualidad, la contribución del escenario internacional a nuestro crecimiento es la más alta de la historia. Tomando en cuenta que los pilares originales de este modelo económico (dólar caro y superávit comercial y fiscal) se encuentran en franca declinación, una profundización del modelo serÃa posible, si y sólo si el contexto global jugara indefinidamente a favor. En cambio, aun comportándose tan bien como hasta ahora, ya no alcanzarÃa para evitar un enfriamiento del nivel de actividad. Para nuestra economÃa, el sector externo se resume en dos palabras: soja y Brasil. AsÃ, el modelo tendrÃa una chance de sostenerse en el tiempo únicamente si el precio de la soja siguiera aumentando sostenidamente durante el próximo mandato y si, al mismo tiempo, Brasil creciera más fuerte y demandara en consecuencia, cada vez más exportaciones argentinas. El Gobierno nacional se convirtió en estos años en un adicto a la soja y a Brasil. Como todo adicto, necesita de dosis crecientes de droga (precio de la soja y crecimiento de Brasil con el real apreciándose) para no atravesar una crisis de abstinencia. No obstante, es muy poco probable que el comportamiento de la economÃa mundial sea más favorable para la Argentina de lo que ocurre actualmente. El poder adquisitivo del dólar se encuentra en sus mÃnimos históricos y la soja cercana a su precio máximo. Paralelamente, la entrada de capitales y la apreciación del real son récord; y la demanda brasileña de exportaciones argentinas está en su punto máximo. Quedan entonces sólo dos posibilidades: que siga jugando igual de bien que hasta ahora, o que comience a jugar peor.
2 ¿Cuál es la importancia de Brasil para la Argentina y cómo puede influir en este vÃnculo la nueva coyuntura internacional?
Brasil es el principal socio comercial de la Argentina y el mayor comprador de bienes industriales (metalúrgica y autos); por ende, si Brasil crece (y además aprecia su moneda) a la industria doméstica le va bien y se genera trabajo, lo que estimula a la demanda agregada y el crecimiento económico local. No obstante, Brasil es muy sensible a la coyuntura de los mercados financieros internacionales porque financia su déficit de cuenta corriente (2,3% del PBI) con una cuenta de capital superavitaria (4% del PBI). El alto crecimiento de Brasil y su fuerte demanda de exportaciones argentinas es sólo posible si el resto del mundo lo financia. Si se cortara el financiamiento, Brasil se verÃa obligado a devaluar y a crecer menos de lo que viene haciéndolo hasta ahora, lo que perjudicarÃa a la economÃa argentina en general y a la industria en particular.
3 ¿Cómo afectarÃa entonces la crisis internacional a la economÃa argentina?
La relación entre la Argentina y el mundo se vincula mucho más a través del canal de la «economÃa real» que del «canal financiero». El contagio financiero no es directo, sino que se da a través de Brasil. La débil recuperación económica que enfrenta Estados Unidos, sumada a la difÃcil coyuntura de Europa modifica el escenario internacional y su impacto sobre la macroeconomÃa argentina. Se abren, según nuestro análisis, tres escenarios diferentes para nuestro paÃs:
1. El primero (al que no le asignamos una probabilidad alta de ocurrencia) implicarÃa una caÃda abrupta y persistente de los mercados como en 2008, en donde las Bolsas del mundo y el precio de los commodities se desplomaran como contracara de un aumento de la demanda de dólares y activos norteamericanos (efecto «fligth to quality»). En este escenario, el dólar se fortalecerÃa (se apreciarÃa) fuertemente, el precio de la soja caerÃa, en tanto que los capitales se fugarÃan de los emergentes en general y de Brasil en particular (para refugiarse en la divisa norteamericana). Ante la caÃda del ingreso proveniente del ahorro internacional, Brasil devaluarÃa el real para corregir su déficit de su cuenta corriente del mismo modo que en 2008-2009. En este marco, tanto la caÃda de la soja como la devaluación de Brasil impactarÃan negativamente en la demanda agregada argentina, reduciendo las exportaciones, la protección de la industria, los ingresos del Gobierno y la entrada de dólares. Es el peor escenario de todos porque el impacto se da a través de los dos canales de transmisión: caÃda del precio de la soja y devaluación de Brasil.
2. Un segundo escenario negativo, pero menos que el anterior, es aquel donde no hay crisis global con aversión al riesgo, vuelo a la calidad y apreciación del dólar; pero si un agravamiento de la crisis europea, sobre todo en paÃses más relevantes para la región como España. En este escenario, el precio de la soja no se desploma (porque no se aprecia el dólar), pero el derrumbe de España (con muchos nexos financieros y activos en Brasil) impactarÃa negativamente en el ingreso de ahorro internacional a Brasil, que se ve obligado a devaluar, afectando el nivel de actividad doméstico.
3. El tercero, al que le asignamos mayor probabilidad de ocurrencia, surge a partir del anuncio de la decisión de postergar la suba de tasas de interés por parte de la Reserva Federal hasta mediados de 2013 (por el estancamiento económico) y tendrÃa lugar siempre y cuando no explotara una crisis como la de 2008. Sin embargo, implicarÃa un mundo con un nivel de actividad muy bajo en los paÃses desarrollados (que llevarÃa a los emergentes a crecer algo menos), alta volatilidad y bajos retornos promedios en los activos financieros de los paÃses más desarrollados. El ahorro internacional continuarÃa fluyendo a Brasil, que no tendrÃa tantas presiones para devaluar y que podrÃa seguir creciendo a buen ritmo (aunque a una tasa algo inferior). Este escenario de un «no estallido» descartarÃa una mega aversión al riesgo. AsÃ, el dólar seguirÃa débil y la soja mantendrÃa un buen precio (tal vez algo inferior). A pesar de esta caÃda de la riqueza en el mundo, se morigerarÃa el impacto de la crisis global sobre la Argentina y sus economÃas regionales. Este escenario brindarÃa tiempo para poder aplicar los cambios de polÃtica macroeconómica que nuestra economÃa necesita.
4 ¿La Argentina tiene instrumentos de polÃtica económica para amortiguar un potencial impacto de un shock externo negativo?
La respuesta de polÃtica económica a un shock externo que impacte negativamente en el nivel de actividad doméstico puede darse por medio de la polÃtica fiscal, la monetaria, la cambiaria o una combinación de las tres. Por el lado fiscal, deberÃa comprender una aceleración de la tasa de crecimiento del gasto y una reducción de la presión impositiva. Por el lado monetario, una aceleración de la tasa de creación de dinero y un uso de parte del stock de reservas. Paralelamente, serÃa aconsejable en una situación asà dejar depreciar la moneda para dotar de competitividad precio al sector externo y proteger la producción doméstica. Sin embargo, la Argentina tendrÃa muy poco margen de acción para utilizar estos instrumentos en forma contra cÃclica. El gasto público crece anualmente a un ritmo superior al 30% desde hace cuatro años; serÃa difÃcil acelerarlo aún más. La presión impositiva está en un récord histórico, por lo cual sà podrÃa ser reducida. Pero como la holgura fiscal ha desaparecido y el Gobierno está fuera de los mercados de deuda, es casi imposible vislumbrar una reducción en los impuestos. Por otro lado, la base monetaria crece al 40% interanual, por lo que ya hay un exceso de oferta de pesos que sugiere no acelerar el ritmo de emisión. En este sentido, hay dos fenómenos que lo demuestran: una inflación superior al 20% anual; y la fuga de capitales, que este año ascenderÃa a más de u$s 20.000 millones, duplicando la salida de divisas del año pasado. Hoy en dÃa la demanda de dinero responde y se fuga sólo el exceso de oferta. Sin embargo, si se acelerara la expansión monetaria, podrÃa caer la demanda de dinero y la fuga de capitales se potenciarÃa, afectando negativamente el consumo y el nivel de actividad. Por otra parte, la monetización de los dólares del Central tampoco serÃa posible en el futuro, porque a fin de año ya no quedarÃan más reservas de libre disponibilidad; y únicamente con una modificación de la ley vigente en el Congreso se podrÃa seguir utilizándolas como mecanismo de financiación al Tesoro. Queda la polÃtica cambiaria, pero el tipo de cambio estable es el único ancla antiinflacionario que le queda a un modelo que, asà y todo, nos obliga a convivir con una de las mayores tasas de inflación en el mundo. En el actual marco de plena utilización de la capacidad instalada, una depreciación del tipo de cambio se trasladarÃa rápidamente a precios y no tendrÃa efectos reales, por lo que la depreciación no sólo no está disponible, sino que tampoco serÃa conveniente. En definitiva, si el shock negativo internacional fuera inmediato, no dispondrÃamos en la actualidad de instrumentos para amortiguar su impacto. No obstante, creemos que el contexto internacional va a seguir dándonos una mano al respecto.
5 ¿Qué se deberÃa hacer desde la polÃtica económica?
Aun cuando el contexto internacional continuara comportándose de la misma forma en la que lo hace actualmente, la tasa de crecimiento de nuestra economÃa se irÃa reduciendo en forma paulatina, ya que la erosión de los fundamentos del actual modelo (tipo de cambio elevado y superávit gemelos) genera un conjunto de desequilibrios que impactan negativamente en el ritmo de expansión del nivel de actividad. No obstante, aprovechando que el escenario internacional más probable actúa como un respirador artificial para el modelo, antes de que la inflación y las demás inconsistencias terminen enfriando el crecimiento, el Gobierno deberÃa abandonar la idea de intensificar las actuales polÃticas macroeconómicas y, por el contrario, tendrÃa que empezar a aplicar polÃticas monetarias y fiscales más prudentes, con un ritmo de expansión de los agregados monetarios y del gasto público más moderado. La mayorÃa de los paÃses de la región ya tomaron medidas preventivas. Brasil comenzó a subir su tasa de interés (Selic) a partir de abril de 2010, seguido por Chile, en junio del año pasado. Uruguay y Paraguay, paÃses sin metas de inflación explÃcita, también han endurecido su polÃtica monetaria. Por el lado fiscal, estos paÃses han planteado una reducción de la tasa de crecimiento del gasto corriente, ya que se considera que una polÃtica fiscal más prudente es el instrumento más idóneo para enfrentar los peligros derivados de un ambiente externo caracterizado por la elevada liquidez global, que presiona hacia la apreciación del tipo de cambio real (dólar barato) y genera pérdidas de competitividad en el sector externo y disminución de la protección para la industria local. A diferencia de lo que ocurre en los paÃses vecinos, sólo la Argentina parece no tomar nota de este fenómeno.
